주주간계약서(SHA)란 — 투자계약서(SPA)와 무엇이 다른가
스프링워터가 실무에서 가장 자주 보는 사고 유형은 'SPA만 꼼꼼히 보고 SHA는 그대로 서명하는' 경우입니다. 창업자 지분에 직접 영향을 주는 조항(매도청구권·상환권)은 대개 SHA 쪽에 있습니다. SHA는 조항 하나가 지분 수십 퍼센트의 향방을 바꾸므로, SPA보다 시간을 더 들여 읽어야 하는 문서입니다.
주주간계약서(Shareholders' Agreement, 이하 SHA)는 투자 이후 주주 간의 관계를 정하는 계약입니다. 투자계약서(주식인수계약, SPA)는 '투자금을 받는 조건'을 정합니다. 신주를 얼마에 발행하고 언제 납입하며, 회사가 어떤 내용을 진술·보장하는지가 SPA의 내용입니다. 반면 SHA는 투자 이후 '주주로 함께 회사를 운영하고, 언제 어떻게 지분을 처분할지'를 정합니다.
두 문서가 나뉘는 이유는 다루는 대상이 다르기 때문입니다. SPA는 회사와 투자자 사이의 계약이지만, SHA는 주주(창업자·기존 투자자·신규 투자자) 사이의 계약입니다. 회사가 당사자가 아닌 경우도 있어, 이후 라운드에서 새 주주가 들어오면 SHA는 다시 손봐야 하는 문서가 됩니다.
상법은 이 영역을 폭넓게 열어 두고 있습니다. 상법 제335조는 주식 양도의 자유를 원칙으로 하면서 정관으로 이사회 승인을 요구할 수 있게 하고, 상법 제369조는 주주가 주주총회에서 의결권을 행사한다고 정합니다. 법이 구체적으로 정하지 않은 지분 처분 순서, 우선매수, 공동 매각 조건 등은 당사자 합의인 SHA로 채우게 됩니다.
2026년 벤처투자 표준계약서 — SPA·SHA 분리형 기준
표준계약서는 창업자에게 유리한 문서가 아니라 '양쪽이 이해할 수 있는 공통 언어'입니다. 스프링워터는 협상 테이블에 오르기 전에 표준계약서 조항과 상대방 수정안을 나란히 놓고, 어떤 조항이 표준에서 벗어났는지 먼저 표시해 둡니다. 이 한 장의 대조표가 협상에서 훨씬 유리한 위치를 만들어 줍니다.
중소벤처기업부와 한국벤처투자는 스타트업·벤처캐피탈·액셀러레이터·법률 전문가가 참여하는 「벤처투자 계약 문화 발전포럼」을 운영하며 계약 관행 개선을 논의해 왔습니다. 그 결과 2026년 개정 벤처투자 표준계약서가 마련되어 2026년 6월 30일 「벤처투자 계약 문화 발전 선포식」에서 발표되었고, 2026년 7월 1일에는 '벤처투자 표준계약서 및 해설서 제작·배포 안내'가 공고되었습니다.
표준계약서 및 해설서는 투자계약서(SPA)와 주주간계약서(SHA)를 분리한 형태를 기준으로 작성되었습니다. 표준계약서 양식은 한국벤처투자와 벤처투자종합포털(vcs.go.kr) 공지에서 내려받을 수 있고, 해설서는 조항별 의미와 협상 포인트를 설명합니다.
중소벤처기업부 자료에 따르면 표준계약서 논의에서 주요 쟁점으로 다뤄진 항목은 사전동의권, 상환권, 전환권, IPO 강제조항, 연대책임 등입니다. 이 다섯 가지가 반복적으로 분쟁이 되는 항목이라는 뜻이므로, 창업자는 표준계약서를 활용할 때도 이 조항들을 특히 꼼꼼히 확인해야 합니다.
창업자가 먼저 볼 조항 ① 경영권 — 이사 선임권과 사전동의권
사전동의권 조항을 볼 때 스프링워터는 '승인 대상 목록'보다 '기준 금액'을 먼저 봅니다. 같은 조항이라도 기준 금액이 낮으면 그대로 경영권 제약이 되고, 높으면 실질적 영향이 줄어듭니다. 기준 금액을 올리는 것만으로도 협상에서 상당한 실리를 확보할 수 있습니다.
투자자는 투자 규모와 지분율에 따라 이사 선임권이나 이사회 참관권(옵저버)을 요구합니다. 지분율이 낮아도 이사 한 명을 보낼 수 있는 조항이 붙으면, 이사회 구성과 의사결정 구조가 달라집니다. 창업자 입장에서는 이사 정원과 선임 방식(창업자 추천, 투자자 추천, 공동 추천)을 함께 봐야 합니다.
사전동의권은 투자자가 특정 중요 의사결정에 대해 동의하지 않으면 진행할 수 없게 하는 조항입니다. 정관 변경, 신규 투자 유치나 차입, 주요 자산 매각, 대표이사 교체, 사업계획·예산 승인 등이 대표적인 대상입니다. 2026년 표준계약서 논의에서도 사전동의권은 주요 쟁점으로 다뤄졌습니다.
실무에서는 '사전 동의(consent)'와 '사전 협의(consultation)'를 구분하는 것이 중요합니다. 협의는 의견을 듣는 절차이고, 동의는 거부권입니다. 대상 항목이 넓고 기준 금액이 낮으면 소규모 계약마다 승인을 받아야 해 의사결정 속도가 떨어질 수 있습니다.
창업자가 먼저 볼 조항 ② 매각 — 동반매도참여권과 매도청구권
drag-along은 조항 문구만 보면 단순해 보이지만, 실제 위력은 청산우선권과 결합할 때 커집니다. 지분 100%를 팔아도 우선주 투자금 상환·청산 배분이 먼저 적용되면 창업자 몫은 크게 줄 수 있습니다. 스프링워터는 매각 시나리오를 3가지 가정(저가·적정·고가)으로 나눠 대금 배분을 미리 계산해 보고 협상에 들어갑니다.
동반매도참여권(tag-along)은 대주주가 지분을 팔 때 소수주주가 같은 조건으로 함께 팔 수 있게 하는 권리입니다. 소수주주를 보호하는 장치로, 투자자에게는 '먼저 빠져나가지 못하게 하는' 안전장치가 됩니다.
매도청구권(drag-along)은 반대 방향입니다. 일정 조건이 충족되면 대주주(또는 특정 지분율 이상 주주)가 다른 주주에게 함께 지분을 팔라고 요구할 수 있습니다. 창업자 입장에서는 '내 의사와 관계없이 회사를 통째로 매각당할 수 있는 조항'이므로 발동 요건을 반드시 확인해야 합니다.
확인할 것은 세 가지입니다. 첫째, 발동에 필요한 지분율(예: 50% 이상, 2/3 이상), 둘째, 이사회나 주주총회 승인 같은 절차 요건, 셋째, 가격·조건이 동일해야 한다는 조건(동일 조건 조항). 발동 요건이 낮고 창업자 예외 조항이 없으면, 소수 지분 투자자가 회사 매각을 사실상 결정할 수 있는 구조가 될 수 있습니다.
창업자가 먼저 볼 조항 ③ 자금 회수 — 상환권·우선매수권·IPO 조항
연대책임 조항은 '회사의 손해배상'과 '창업자 개인의 손해배상'을 구분하지 않으면 위험해집니다. 스프링워터는 책임 주체를 회사로 한정하고, 불가피하게 개인 책임을 지는 경우에도 책임 상한과 청구 기간을 명시하는 방향으로 협상안을 만듭니다. 이 조항 하나가 나중에 개인 재산 문제로 이어질 수 있습니다.
상환권(redemption)은 일정 기간 안에 IPO나 M&A가 성사되지 않으면 투자자가 투자금의 상환을 청구할 수 있는 권리입니다. 투자자에게는 회수 경로를 확보하는 장치이지만, 회사 입장에서는 언제든 자금이 묶여 나갈 수 있는 부채성 조항입니다. 2026년 표준계약서 논의에서도 상환권은 주요 쟁점으로 다뤄졌습니다.
우선매수권(ROFR)은 기존 주주가 지분을 팔려 할 때 회사나 다른 주주가 먼저 살 수 있는 권리입니다. 우선협상권, 공동매각권과 함께 지분 처분 순서를 정하는 조항으로, 창업자가 지분을 일부 현금화하려 할 때 누구에게 팔 수 있는지를 제한합니다.
IPO 강제조항과 연대책임도 확인 대상입니다. IPO 강제조항은 특정 조건에서 상장 절차를 밀어붙이도록 하는 조항이고, 연대책임은 진술·보장 위반 시 창업자가 개인적으로 책임을 지는 구조입니다. 회사 책임으로 한정할 수 있는지, 책임 한도를 설정할 수 있는지가 협상 포인트입니다.
상법·정관과의 관계 — 양도 제한·의결권·주주명부
실무 분쟁의 상당수는 '계약은 했는데 명의개서를 안 한' 상태에서 발생합니다. 주주명부에 기재되지 않은 사람은 회사에 대해 주주 권리를 행사하기 어렵습니다. 스프링워터는 지분 거래 일정을 만들 때 서명일·대금일·이사회 승인일·명의개서일을 한 표에 넣고 순서를 확정합니다. 순서가 틀어지면 분쟁이 생깁니다.
SHA가 아무리 세밀해도 상법과 정관이라는 바탕 위에서 작동합니다. 상법 제335조 제1항은 주식은 타인에게 양도할 수 있다고 하면서, 회사가 정관으로 정하는 바에 따라 주식 양도에 관하여 이사회의 승인을 받도록 할 수 있다고 규정합니다. 같은 조 제2항은 이 승인을 받지 않은 양도는 회사에 대하여 효력이 없다고 정합니다. 제3항은 주권 발행 전 주식의 양도는 회사에 대하여 효력이 없다고 규정합니다.
이 조항이 실무에서 중요한 이유는, 정관에 양도 제한 조항이 있는 회사에서 SHA상 양도 약정만 믿고 지분을 넘기면 명의개서가 거부될 수 있기 때문입니다. 양도 계약을 하기 전에 정관에 이사회 승인 조항이 있는지 먼저 확인하고, 필요하면 이사회 승인 결의를 함께 받아 두어야 합니다.
의결권은 상법 제369조가 정합니다. 주주는 주주총회에서 회사의 의사결정에 참여해 찬반을 표시할 수 있습니다. 실무에서는 여기에 SHA상 의결권 구속(특정 안건에 대해 특정 방향으로 의결권을 행사하기로 하는 약정)과 의결권 위임 조항이 더해집니다. 또 지분 변동 시 주주명부 기재와 명의개서 절차를 거쳐야 주주로서 권리를 행사할 수 있습니다.
서명 전 체크리스트 — 주주간계약서 10가지 확인 항목
체크리스트는 '서명 전에 한 번' 보는 것이 아니라 투자 조건 협상이 시작될 때부터 계속 갱신해야 하는 문서입니다. 스프링워터는 투자 조건 협상 단계에서 SHA 리스크 표를 만들어 두고, 조건이 바뀔 때마다 어떤 조항이 새로 위험해졌는지 표시합니다. 마지막 순간에 발견하는 조항이 가장 위험한 조항입니다.
SHA는 조항 하나하나가 지분 가치와 경영권에 직접 연결됩니다. 협상 테이블에 앉기 전에 아래 항목을 자기 언어로 정리해 두면, 상대방 수정안이 나왔을 때 무엇을 양보하고 무엇을 지킬지 판단할 수 있습니다.
작성 순서는 ① 표준계약서 원문과 조항 대조 ② 창업자 리스크 조항 표시 ③ 협상 우선순위 결정 ④ 법률 검토 ⑤ 이사회·주주총회 절차 확인입니다. 특히 절차(정관·이사회 승인·명의개서)를 문서 작성보다 뒤로 미루면 일정이 밀리거나 효력 문제가 생깁니다.